JRS Årskrönika 2021

ASSET MANAGEMENT 2022 FÖRVALTNINGSÅRET 2021 MED REFLEKTIONER & UTSIKTER

© J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B , 2 0 2 2 A D & F O R M : © F R Ä U L E I N D E S I G N F O T O : J O H A N N A N O R I N , P O R T R Ä T T F O T O : © J E S P E R F E R M G Å R D I L L U S T R A T I O N : K I C K I A J A X T R Y C K : E L A N D E R S S V E R I G E A B INLEDNING 4 UTSIKTER 2022 6 TEMA INFLATION 13 INVESTERINGSFILOSOFI 2022 17 ALLOKERING 18 SVENSKA AKTIER 19 GLOBALA AKTIER 20 AMERIKANSKA AKTIER 22 EUROPEISKA AKTIER 23 ASIATISKA AKTIER KINA 24 RÄNTOR 25 FÖRETAGSOBLIGATIONER 26 VALUTOR DOLLAR OCH KRONAN 28 HEDGEFONDER OCH BLANDFONDER 29 ALTERNATIVA PLACERINGAR 31 SAMMANFATTNING & PORTFÖLJSTRATEGI 32 ALLOKERING MATRISER 34 INNEHÅLLSFÖRTECKNING → J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R

3 J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R (SEK = omräknat till svenska kronor) AKTIER, avkastning % Världsindex lokal valuta USA, S&P 500 Europa, EuroStoxx 50 Asien, MSCI (ex. Japan) Sverige, OMXS30 ↗ 22,38 ↗ 28,68 ↗ 24,1 ↘ 4,72 ↗ 32,7 Världsindex SEK S&P 500 SEK EuroStoxx 50 SEK Asien SEK ↗ 34,58 ↗ 41,51 ↗ 27,11 ↗ 4,78 FÖRETAGSOBLIGATIONER, avkastning % Globala High Yields Europeiska High Yields Svenska High Yields ↗ 1,81 ↗ 4,21 ↗ 5,72 Globala High Yields SEK Europeiska High Yields SEK ↗ 11,86 ↗ 6,73 RÅVAROR, värdestegring % Råvaruprisindex Guld Olja Koppar ↗ 37,05 ↘ 6,62 ↗ 86,99 ↗ 29,11 Råvaruprisindex SEK Guld SEK Olja SEK Koppar SEK ↗ 50,72 ↗ 2,7 ↗ 103,58 ↗ 41,75 VALUTOR, värdestegring % KIX, kronindex USDSEK EURSEK ↗ 4,03 ↗ 10,05 ↗ 2,52 RÄNTOR, förändring räntepunkter Sverige USA Europa ↗ 20 ↗ 60 ↗ 39

4 J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R Finansåret 2021 blev av naturliga skäl mindre dramatiskt än det pandemidrabbade året 2020. De globala börserna visade på positiv avkastning 9månader av 12 och avkastade drygt 22 procent. Stockhomlsbörsen visade på relativ styrka och avkastade nästan 33 procent. ”Sell inMay andGoAway” visade sig inte stämma under 2021 då exempelvis Stockholmsbörsen fortsatte stiga ända in i augusti. Därefter föll OMXS30 med nästan 9 procent fram till början av oktober. Efter en drygt 2 månaders konsolidering avslutades året med ett årsskiftesrally på drygt 7 procent under de sista sju handelsdagarna. På nästa uppslag tar vi fram ”spåkulan” inför 2022 med ambitionen att ge en nyanserad bild och tydlig prognos. Ambitionen med årskrönikan är att ge utrymme för reflektion, marknadsprognoser och tema-analyser som sammantaget lockar till läsning. Jag har därför under den senare delen av året försökt fånga upp vilka frågeställningar som ni kunder har upplevt som speciellt komplexa och/eller hotfulla. Hot kan dock ibland vändas till möjligheter. En del av bemötandet och hanteringen av problematiska frågeställningar är som bekant inställningen. Man kan tillägga att mentalt ha inställningen ”hope for the best but prepare for theworst” räcker långt och i den andan görs ett försök att bemöta en del av dessa hotbilder inför 2022. Ansvarig utgivare Torbjörn Söderberg, Chefsstrateg → 35 års erfarenhet från finansiella sektorn. → 31 års erfarenhet av aktiv tillgångsallokering. → 24 års erfarenhet av fondförvaltning. → 18 års erfarenhet av mandat- och fondanalys. → Utsedd till en av två nordiska förvaltare av Nobelstiftelsen 1996–2002.

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 5 Utöver dessa kan alltid s k ”svarta svanar” dyka upp men ”unknown unknowns” är som sagt var just okända hot. Listan för nedsideriskerna skulle kunna bli extra lång då många prognosmakare och placerare under denmörka höstperioden tenderar till att anamma enmer kritisk attityd och ibland (alltför ofta?) angripa problemmed ett negativt tolkningsföreträde. Ansatsen här är åtminstone att försöka nyansera analysen med tillägg av lika tunga argument avseende potentiella möjligheter. Summan av de båda blir fortfarande till fördel för aktier, vilket mh t att konjunkturuppgången fortfarande är relativt ung är en relativ lågoddsare. Med det sagt fortskrider analysarbetet oförtrutet med skeptiska ”glasögon” på. Hoppas Ni finner 2022 årskrönika intressant. Torbjörn Söderberg Chefsstrateg HOPE FOR THE BEST PREPARE FOR THEWORST ASSET MANAGEMENT

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 6 UTSIKTER INFÖR 2022 Om jag sätter rubrikerna ”energikris, överhettningstendenser, virus” så siktar nog läsaren snabbt in sig på att nu vankas det rejält med pessimism. Hoten skall definitivt tas på största allvar, men när vi skrapar på ytan under dessa mörka rubriker så ser vi ändock successivt allt fler ljuspunkter som också är värda att belysa. Kritisk,mennyanserad analys är ansatsen. EURON Vi börjar i Europa och de rykten och spekulationer som kommer, från och till, avseende eurons vara eller icke vara. Låt oss börja från början d.v.s. efter andra världskriget. Den önskvärda stabiliteten på valutamarknaderna infann sig inte och chockerna i ekonomierna avlöste varandra. Efter flertalet misslyckade försök att stabilisera växelkurserna så infördes ESM – Europeiska Monetära Systemet 1979. 20 år senare var det dags för euron och den 1 januari 2002 såg de förstamynten och sedlarna dagens ljus. Skaparna av euron kommunicerade starka utfästelser som att den nya gemensamma valutan skulle leda till en kraftfull ökning för den europeiska handeln, bidra till förmögenhetslyft och inte minst skapa en social harmoni över hela EMU-regionen. Cirka 20 år senare står det utom allas tvivel att löftenaminst sagt var vidlyftiga och att euron har underpresterat. Enkelt uttryckt, för många europeiska länder har de senaste två decennierna varit en ekonomisk härdsmälta där bl.a. industriproduktionen nu ligger 10 till 20 procent under nivåns i slutet av 1990-talet. Experimentetmed den gemensamma valutan visade sig vara en ekonomisk katastrof,men euron har ändå trotsat någon slags ekonomisk logik och härdat ut tack vare den europeiska centralbankens (ECB) räddningsåtgärder. Ett förtydligande kan vara på sin plats här; ECBhar i princip varit tvungen att riva upp alla regelverk somfanns kring euron för att hålla valutan vid liv. Med det sagt så har inte alla risker försvunnit och det kan tillkomma nya. ASSET MANAGEMENT KRITISK, MEN NYANSERAD ANALYS ÄR ANSATSEN

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 7 SVENSKA EXPORTFÖRETAG KANDRA NYTTA AV EN REJÄL VALUTAMEDVIND IN I 2022 ASSET MANAGEMENT För det första kommer Tysklands högsta domstol att ta ställning till huruvida EU kan erbjuda paneuropeiska garantier för statsskulder. Skulle den tyska domstolen döma mot denna praxis, skulle frågan omTysklands fortsatta deltagande i den gemensamma valutan ställas på sin spets. En annan potentiell risk är att något land i Europa väljer en populistisk ledare vilket skulle leda till en ökad parlamentarisk oreda. Detta kan hända så tidigt som i april i Frankrikes presidentval, eller någon gång under de kommande 18 månaderna då Italien kommer att stå inför parlamentsval. I båda länderna är många väljare missnöjda och arga. Den snabbt stigande inflationen bidrar också till en ökad risk för en ny eurokris. Få krafter är så socialt destabiliserande sominflation och den har nu stigit till nivåer som inte skådats sedan 1980- och 1990-talet. Med de enorma budgetunderskott somEMU-länderna dragit på sig i kombination med en historiskt krafttfull monetär expansion och med sin industri utsatt för avglobalisering, komponentbrist samt ett sammanbrott i global logistik, så är det ingen överdrift att konstatera att inflationen kan komma att stanna längre än många tror varvid lönekraven successivt kommer att stiga i takt med en sjunkande arbetslöshet. Under det senaste decenniet har ambitionen i förvaltningen varit att imöjligastemån undvika direkt valutaexponering mot euron varvid investeringar i aktier, obligationer och fonder därför i de flesta fall har valutasäkrats. Att ”korta/ blanka” euron är ettmer riskfyllt och spekulativt steg att ta då euron är marginellt undervärderad utifrån ett köpkraftsparitetsperspektiv och de facto att euroområdet har ett bytesbalansöverskott på över 3 procent av BNP. Den svaga euron har delvis dragit med sig den svenska kronan ner vilket innebär att europeiska och svenska exportföretag kan dra nytta av en rejäl valutamedvind in i 2022med stärkt konkurrenskraft och högre intäkter som positiva följdeffekter.

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 8 ASSET MANAGEMENT borriggar snabbt följt med ett stigande oljepris och speciellt i USA om oljepriset stigit över de flesta producenters breakeven nivå runt $ 50–60 dollar/fat. Denna gång släpar det efter av vinstmaximeringsskäl samt av osäkerheten kring framtiden för fossila bränslen. Detta kan leda till stora obalanser i utbud och efterfrågan under de närmaste transitionsårennär förnybarenergi i snabb takt skasubstituera fossila bränslen. Högre energipriser slår hårt mot såväl företagens marginaler som hushållens köpkraft. Av dessa skäl var det extra positivt att oljepriset sommest föll med 25 procent från hösttoppen liksom terminspriset på europeisk gas som tappade 50 procent. Kina har därtill också pressat tillbaka kolpriserna med 30 procent. Så obalanserna inför 2022 kanske visar sig vara mindre än väntat. Dock kvarstår den redan nu långtgående elektrifieringstrenden. Bensin brukar stå för mellan 25 och 30 procent av efterfrågan på oljeprodukter, men efterfrågetillväxten för bensin kommer att upphöra när elbilar når 20 procent av nybilsmarknaden. Kina har nått 17 procent och i juni var hela 65 procent av alla nya bilar i Norge just en elbil. Sverige ligger långt efter men trenden är tydlig och den är brant uppåtriktad. Omföretagochhushåll skaklaraavmålnivåerna i Parisavtalet så står världen inför en rejäl investeringsboom fr.o.m. nu och fram till 2030. FN:s klimatpanel, IPCC, anser att det behövs investeringar i klimatomställningenmotsvarande drygt 3 000miljarder dollar per år för att klara 1,5 gradersmålet. Förhoppningsvis kan klimatkrisen vändas till något positivt ENERGIKRISEN Stigande energipriser har en benägenhet att bli ett extra stort problem då de tenderar att orsaka stora och negativa ringar på vattnet. Det går till exempel åt ofantligamängder energi att bryta basmetaller såsom exempelvis koppar där efterfrågan nu ökat dramatiskt de senaste åren, bland annat drivet av elektrifieringen. Högre drivmedelskostnader ökar transportkostnaderna för mat som driver upp livsmedelspriserna för hushållen vilket i sin tur bidrar till social instabilitet. Tänk högre gödselpriser, högre transportkostnader, högre kylkostnader och högre matpriser vilket sammantaget urholkar köpkraften och leder till ökade lönekrav. Dessutom, i en miljö med såväl stigande energi- som livsmedelspriser och stigande löner, är det svårt att föreställa sig att räntorna inte pressas upp. Tidigare kunde man luta sig mot OPEC-länder såsom Saudiarabien för att öka oljeproduktionen i tider av marknadsstress. Saudi gjorde det inte bara av ren och skär vänlighet, utan för att det helt självklart låg i deras intresse att göra det. Saudi ville inte att västvärlden skulle investera i alternativ till oljan såsom vatten-, vind-, sol- eller kärnkraft. I nutid, vad som än händer, kommer vi att gå igenom en energiomställning på vägen mot de av politikerna uppsatta klimatmålen analogt med Parisavtalet. Därmed har incitamenten för kolväteproducenter förändratsmassivt. Ingen inomfossila bränsleindustrin har något incitament att se på lång sikt. Allt handlar nu i stället omkortsiktig vinstmaximering. Detta kommer naturligtvis få konsekvenser och då inte minst på kort sikt. Historiskt har investeringar i nya INVESTERINGSBOOM …MÅLNIVÅERNA I PARISAVTALET SÅ STÅR VÄRLDEN INFÖR ENREJÄL INVESTERINGSBOOM… FN:SKLIMATPANEL, IPCC, ANSERATTDETBEHÖVS INVESTERINGAR I KLIMATOMSTÄLLNINGEN MOTSVARANDEDRYGT 3 000MILJARDERDOLLARPERÅR…

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 9 ASSET MANAGEMENT KINA Under de senaste 20 åren har globala investerare vant sig vid att Kina träder framoch rebalanserar större kriser. Efter händelser som SARS-epidemin 2003, finanskrisen 2008 och krisen i euroområdet 2011–2012, som vid dessa tillfällen drabbade och pressade tillbaka den globala tillväxten, reagerade Kina genom att lansera och driva på stora investeringsprogram inom infrastruktur och då oftast inom byggsektorn för fastigheter. Kinas extra stimulanser vid dessa stressade tillfällen ökade tillväxten och bidrog till att ge förnyad kraft till den globala konjunkturcykeln. Idag gäller motsatsen då den kinesiska bygg- och fastighetssektorn mött stora problem och samtidigt har Kinas finans- och penningpolitiska lättnader hittills varit blygsamma. Den gamla tumregeln för Kina var att 8 procents BNPtillväxt skulle bidra med cirka 20 miljoner nya arbetstillfällen för att undvika en oönskad hög arbetslöshet med hänsyn till Kinas demografiska profil och dess starka urbaniseringstrend. Detta har förändrats då den demografiska strukturen radikalt förändrats under 2000-talet, varvid Kinas arbetskraftstyrka de facto krymper och bedöms fortsätta att minska relativt snabbt under det kommande decenniet. Detta betyder för det första att Kina inte längre har förmågan att addera produktiv arbetskraft till världen och för det andra att Kina inte längre kommer att kunna understödja den globala tillväxten under nedgångsfaser, vilket sammantaget borde bidra till en successivt högre global inflationsnivå. Däremot kanmotsatsen, deflation, komma att gälla för Kina om det övergripande målet är minska dollarberoendet i där kraftfulla digitaliseringsprocesser bidrar till ytterligare produktivitetsvinster varvid långsiktiga tillväxt- och börsutsikter kan komma att behöva revideras upp. Energiomställningen innebär därmed en enorm potential men där politik och byråkratiska tillståndsprövningar riskerar att fördröja många av de viktiga investeringsstarterna som utbyggnad av sol- och vattenkraft. Detta gäller inteminst Sverige och de enormt segdragna tillståndsprocesserna som i dagsläget stoppar och försenar all utbyggnad, däribland Vattenfalls vindkraftsverkparker ute till havs utanför såväl Trelleborg somHalmstad. Dessa kan tidigast komma i drift omsex år. Samtidigt släpps prognoser som visar att Sverige står inför en omfattande elektrifiering där elbehovet kan komma att fördubblas de närmaste 20–25 åren. Nätkapaciteten behöver stärkas och för att klara elektrifieringen planerar Svenska Kraftnät rekordinvesteringar på upp till 100miljarder kronor den närmaste 10-årsperioden. Andra kommersiella exempel är att General Motors planerar att investera över 3 miljarder dollar i fabriker för att tillverka eldrivna fordon i Michigan. Nästan samtidigt tillkännagav svenska Northvolt och det nyligen börsnoterade Volvo Cars, att de kommer att skapa ett center för forskning och utveckling i Göteborg. I satsningen på totalt 30 miljarder kronor ingår även en ny batterifabrik någonstans i Europa, som ska inleda produktionen inom fem år. Så visst finns det en ekonomisk uppsida på miljöutmaningarna. NÄTKAPACITETEN BEHÖVER STÄRKAS OCH FÖR ATT KLARA ELEKTRIFIERINGEN PLANERAR SVENSKA KRAFTNÄT REKORD INVESTERINGAR PÅ UPP TILL 100 MILJARDER KRONOR DENNÄRMASTE 10 ÅRSPERIODEN.

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 10 ASSET MANAGEMENT spekulera i att om amerikaner skulle välja att konsumera en fjärdedel av sin förmögenhetsökning från förra året (cirka 6 miljarder USD), skulle den amerikanska konsumtionen stiga med 40 procent. Hittills i år har den amerikanska detaljhandelsförsäljningen stigitmed dryga 16 procent vilket är den kraftigaste konsumtionsökningen under 2000-talet. Så i takt med att arbetsmarknaden stärks i USA och att reserestriktioner i princip hävts, är det ingen överdrift att säga att efterfrågesidan är väldigt stark. Detta fenomen återfinns även i Europa. I kombinationmed kapacitetsproblemen inomsåväl komponenter somtransport, stiger priserna rekordartat vilket leder till en oroande hög inflationsnivå. Trots detta fortsätter likviditetstillskotten från centralbankernas obligationsköp varvid rädslan har börjat bre ut sig att samma centralbanker ska drabbas av panik och agera i affekt om inte prisuppgångarna mattas av inom kort. Ommarknaderna överraskas av alltför snabba räntehöjningar kan konsekvenserna blimycket allvarliga då såväl statsskulder som tillgångspriser är rekordhöga. Detta har naturligtvis redan uppmärksammats av centralbankerna och inte minst av amerikanska centralbanken Federal Reserve, Fed, somredan kommunicerat en bantning av obligationsköpen, en nedmonteringstakt som kan dubbleras i hastighet om inflationen bedöms sommer permanent. Därefter har marknaderna med relativt hög grad av sannolikhet, redan diskonterat tre räntehöjningar regionen genom att med alla medel upprätthålla en stark valuta. Att motverka en försvagning av renminbin i en tid av tilltagande stress på fastighetsmarknaden, som pressar bankerna och sänker tillväxten, kan visa sig vara ett paradigmskifte att minnas men också oroas inför då långsiktiga mål i Kina sällan tar någon större hänsyn till bitvis kaosartade kortsiktiga följdeffekter. Kina är inte helt immuna mot det allmänna omvärldstrycket men är fast beslutsamma att uppnå uppsatta ekonomiska mål. Att kinesiska centralbanken, PBoC, aviserade ytterligare sänkningar av bankernas kapitaltäckningskrav vid slutet av året brukar historiskt indikera att nästa steg är räntesänkningar. Skulle så bli fallet även denna gång så är förväntansbilden väldigt låg på kinesiska börserna, vilket skulle kunna vara startskottet för en trendvändning uppåt för flertalet undervärderade kinesiska aktier. ÖVERHETTNINGSTENDENSER De amerikanska hushållens nettoförmögenhet ökade från 118miljarder USD för ett år sedan till 141miljarder USD under årets andra kvartal. Det är en ökning med 23 miljarder USD– eller nästan 20 procent under de senaste 12månaderna. En sådan värdestegring saknar historisktmotstycke. När såväl aktier, obligationer som fastigheter och kryptovalutor steg så blev det sammantaget en rejäl bingo-pott. För att sätta saker och ting i perspektiv kan ovan jämföras med att den amerikanska konsumenten tenderar spendera omkring 15 miljarder USD om året. Man kan då lockas till att våga HITTILLS I ÅR HAR DEN AMERIKANSKA DETALJHANDELSFÖRSÄLJNINGEN STIGIT MED DRYGA 16 PROCENT VILKET ÄR DEN KRAFTIGASTE KONSUMTIONSÖKNINGENUNDER 2000 TALET. 16%

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 11 ASSET MANAGEMENT faktorer inte kommer att märkas jämnt. I den amerikanska ekonomin uppskattas löneandelen uppgå till knappt 30 procent av företagens totala kostnadsmassa. Däremot varierar den andelen kraftigt beroende av sektorinriktning, vilket kommer att vara mycket relevant när man ska försöka uppskatta den underliggande och uthålliga lönsamheten inom olika sektorer. För att försvara intjäningen från högre insatskostnader har företagen främst två huvudalternativ för hur de ska lyckas skydda sina marginaler. De kan finna effektivitetsvinster, till exempel genom att minskamängden råvaror som normalt går till spillo under en produktionsprocess, eller så kan de lasta över kostnadsökningar på kunderna. Resultatrapporterna för det tredje kvartalet var i sig speciellt uppmuntrande på denna front då redan uppnådda rekordmarginaler kunde bibehållas och till och med höjas i vissa fall, trots betydligt högre insatsvarukostnader. Styrkan i efterfrågan under 2021 var självklart en av de starkaste nyckelfaktorerna bakom företagens motståndskraft att kunna försvara de goda vinstmarginalerna. Resultatet visade sig i makrostatistiken där producentprisökningarna var påtagligt högre än tidigare år, vilket i sig bevisade vilken hög grad av ”pricing power” börsföretagen hade. Utsikterna ser bra ut för en stark efterfrågetrend även under 2022, vilket med en bedömd investeringsökning borde mynna ut i produktivitetsvinster och därmed bidra till en fortsatt hög lönsamhet. Konsumenternas, liksom företagens balansräkningar ser starka ut (men desto svagare på den statliga sidan) och med en fallande arbetslöshet och högre löner bedöms konsumenten kunna absorbera fortsatta, om än relativtmåttliga, prishöjningar. Denna relativt konstruktiva syn på vinsterna för 2022 verkar inte återspeglas fullt ut i analytikers prognoser idag. Konsensusprognoserna renderar i en förväntad vinsttillväxt för de globala börserna på 7–8 procent, vilket endast är i nivå med ekonomernas prognoser för den nominella BNPtillväxten. Vinstestimaten verkar därmed underskattade varvid överraskningsmomenten kan bli positiva. under 2022. 2-årsräntan steg med 60 punkter under hösten samtidigt som 10-årsräntan endast steg med 20 punkter. Således en relativt rejält mycket plattare räntekurva. Slår denna över till negativ, det vill säga en inverterad räntekurva (kortränta > långränta), återspeglas en kraftig åtstramning varvid ekonomin bedöms hamna i recession. Sannolikheten för detta scenario bedöms alltjämt som lågt, men risken har ökat snabbt efter Feds mer hökaktiga uttalanden. Marknaderna har redan bidragitmed en viss åtstramning genom det redan tidigare högre olje-/bensinpriset, som på sikt urholkar konsumenternas köpkraft. Dessutomhögre kreditspreadar som fördyrar företagens återfinansieringen samt en dollar som stärkts med 12 procent från bottennoteringen och som i sig signalerar att ekonomins expansionskraft hålls tillbaka. Med en lika stor sannolikhet att inflationen förblir permanent på en för hög nivå, kan inflationstoppen redan vara bakomoss under det första kvartalet och vara ”normaliserad” redan under sensommaren då inte minst besvärliga baseffekter påverkar negativt då inflationen i USA redan under april 2021 steg över 4 procent. VINSTER När man bedömer utsikterna för framtida företagsvinster blir det alltmer tydligt att företagävenfortsättningsviskommer att kämpamot en bestående och envis kostnadspress. Högre löner, högre energipriser och flaskhalsar i försörjningskedjan som höjer insatskostnaderna ser sannolikt ut att fortsätta långt in i 2022, även om effekterna av dessa …PRODUCENTPRISÖKNINGARNA VAR PÅTAGLIGT HÖGRE ÄN TIDIGARE ÅR, VILKET I SIG BEVISADE VILKEN HÖG GRAD AV ”PRICING POWER” BÖRSFÖRETAGENHADE. ”PRICING POWER”

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 12 ASSET MANAGEMENT SLUTSATSOCHPROGNOS Nu har vi lagt 2021 till handlingarna och blickar framåt. Förhoppningsvis har vi alla lärt oss något som vi nu bär med oss nyttan av in i det nya året. En lärdomfrån året somgått är att inte underskatta börsbolagens dynamiska förmåga, att navigera sig fram till såväl tillväxt som lönsamhet trots alla svårigheter. En annan lärdomär att inte underskatta hur stark börstrenden är som en konsekvens av likviditetsstöd och negativa realräntor. Den ekonomiska återhämtningen fortsätter alltjämt och efterfrågebilden ser fortsatt robust ut. Med nominella tillväxtprognoser för världsekonomin på dryga 8 procent, verkar vinstprognoser på liknande nivåer vara i underkant sett till historiska samband. Värderingarna är historiskt höga, men bör ställas i relation till ränteläge, lönsamhet, balansräkningar och tillväxttakt. Ominte innevarande konjunkturuppgång ska bli den kortaste imodern tid borde börsuppgången fortsätta, om än i en lugnare takt än under 2021. Därav rekommendationen att även fortsättningsvis övervikta aktier. PANDEMIN Skräckscenariot är att nya och framtidamutationer sprider sig snabbare och lättare,medför allvarlig sjukdomoch därtill är klartmermotståndskraftigmot vaccinen. I ett sådant läge kan nya omfattande restriktioner och nedstängningar bli aktuella, med återigen stora negativa konsekvenser för hushåll, företag och tillväxt. I den allmänna oron kan det dock vara värt att notera att det än så länge inte finns mycket som tyder på att omikron skulle ge allvarligare sjukdom eller vara mer motståndskraftig mot vaccinet än tidigare varianter. Det har världshälsoorganisationen WHO kommunicerat och vissa menar att de länder som stängt gränserna har överreagerat. Det är dödsstatistiken somär räddningsplankan, liksom BNP-statistiken. Om väsentligt färre människor dör, jämfört med tidigare toppar, talar detta emot att politikerna i Europa återigen fattar katastrofala nedstängningsbeslut. BNPstatistiken för de senaste två åren talar sitt tydliga språk då de länder som beslutade sig för en mildare nedstängningsstrategi som Sverige tappade minst i tillväxt. Med den insikten borde politikerna gå försiktigt fram med eventuella nedstängningsbeslut. Följaktligen borde därför inte den ekonomiska aktiviteten drabbas lika allvarligt under 2022. … BNP STATISTIKEN FÖR DE SENASTE TVÅ ÅREN TALAR SITT TYDLIGA SPRÅK DÅ DE LÄNDER SOM BESLUTADE SIG FÖR EN MILDARE NEDSTÄNG NINGSSTRATEGI SOM SVERIGE TAPPADE MINST I TILLVÄXT.

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 13 ASSET MANAGEMENT Men låt oss börja från början med att förklara inflation samt därtill lite historik för att skaffa oss bättre förutsättningar att bedöma nuläget och sedan göra framtidsprognoser. Inflation innebär att priserna stigermed konsekvensen att det är omöjligt att konsumera sammamängd varor och tjänster för sammamängd pengar. Inflationen mäts genom att räkna ut hur mycket konsumentpriserna har stigit det senaste året. Om inflationen just nu beräknas vara 3 procent så speglar det innebörden av att konsumentpriserna är 3 procent högre än för 12månader sedan. I Sverige exempelvis så mäter SCB, Statistiska centralbyrån, varje månad hur konsumentpriserna utvecklas som sammanfattas och publiceras i Konsumentprisindex, KPI. SCB har gjort ett urval av vad som anses vara representativa varor som sedan viktas för att spegla den konsumtionsandel dessa utgör. Blickar vi tillbaka historiskt så var denmakroekonomiska utvecklingen i världsekonomin framgångsrikmed guldmyntfotens spelregler (framtill 1914) med hög tillväxt, stabil prisnivå, låga och konstanta räntor samt med fasta valutakurser. Under första världskriget, 1914–1918, steg dock inflationen kraftigt när guldmyntfoten övergavs och sedelpressarna tvingades arbeta för högtryck för att finansiera kriget. Deflation, arbetslöshet och stagnation följde i början av 1920-talet när penningpolitiken stramades åt kraftigt efter att man återupprättat guldmyntfoten. Förtroendet för guldmyntfotens funktionssätt undergrävdes därmed. I takt med att arbetslösheten steg brant under den globala depressionen 1929–1932 växte sig kritiken allt starkare mot den fasta växelkursens spelregler, som starkt begränsade I efterdyningarna av pandemin har, för första gången på väldigt länge, inflationen runtomi världen vida överträffat prognosbilden. Produktionsnedstängningar ledde till flaskhalsproblem och leveransförseningar, den starka efterfrågeökningen ledde till komponentbrist och priserna sköt i höjden. De flesta prognosmakare, inklusive centralbankerna, gjorde initialt bedömningen att prishöjningarna var av tillfällig karaktär och att inflationsimpulserna därmed skulle vara övergående. I stället verkar det som att den högre inflationsnivån riskerar att bestå några år och den amerikanska centralbanken, Federal Reserve (Fed), har tydligt kommunicerat att de ämnar minska likviditetstillskotten via nedtrappning av de pågående obligationsköpen för att ”kratta imanegen” för en första räntehöjning i syfte att ”mota inflations-Olle i grind”. INFLATION TEMA I EFTERDYNINGARNA AV PANDEMINHAR, FÖR FÖRSTA GÅNGENPÅ VÄLDIGT LÄNGE, INFLATIONENRUNTOM I VÄRLDENÖVERTRÄFFAT PROGNOSBILDEN

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 14 ASSET MANAGEMENT Riksbanken var inte ensamma om att definiera ett inflationsmål dåflertalet centralbanker införde inflationsmål under 1990-talet. Detta ledde till attmarknaden successivt sänkte sin riskpremie på inflationsförväntningarna. Detta kan antas ha spelat en stor roll till att räntefallen accelererade och har nu pågått i snart 40 år. Inflationens förutsägbarhet ökade i takt med att den anmärkningsvärt stabila kärninflationen i OECD-området. En av de viktigaste bidragande faktorerna var globaliseringen i kombination med en växande internationell handel. Under 2000-talet har inflationen i Sverige pendlatmellan -2,0 (2009) och 4,4 procent (2008). Riksbankens inflationsmått, KPIF, som rensar för effekterna av ändrade bostadsräntor, har under motsvarande period pendlat mellan 0,0 (2014) och 3,5 procent (2008). Under 2021 uppgick KPI till 3,9 procent och KPIF till 4,1 procent vilket var betydligt över Riksbankens officiella inflationsmål på 2 procent. I USA steg konsumentpriserna till 7,0 procent under 2021 vilket var den högsta inflationsnivån sedan 1982. Detta att jämföra med att ha pendlat mellan 1 och 6 procent med ett genomsnitt på 2 procent under det senaste decenniet. Så frågan är hur bestående och skadlig inflationen är och blir, samt hur detta kommer att påverka penningpolitiken. Om löneökningstakten växlar upp med effekten att de långsiktiga inflationsförväntningarna stiger så ökar sannolikheten för att en högre inflationsnivå består. Andra större störningar, utrymmet för en välbehövlig stimulerande finanspolitik. I Sverige var inflationen låg framtill första världskrigets utbrott 1914. Trots att Sverige stod utanför första världskriget så ledde ransoneringar och prisregleringar till att inflationen accelererade kraftigt och nådde 39 procent 1919. Efter krigstidens högkonjunktur föll efterfrågan drastiskt. 1922 toppade arbetslösheten på 14 procent och 1923 var deflationen somvärst närmare 18 procent. Knut Wicksell var på den tiden en mycket inflytelserik nationalekonom som pläderade för en snabb återgång till guldmyntfoten för att få bukt med inflationen. Efter depressionen på 30-talet följde andra världskriget 1939–1945. För att undvika första världskrigets höga inflation infördes i Sverige olika kontroller av priser, hyror, räntor och löner. Därtill kom valutaregleringen med kontroll av kapitalflödena över gränserna somutlovades att vara temporär men varade ända framtill 1989. Krigets regleringar ansågs ha fungerat väl och det fanns en stark tro på statlig styrning av ekonomin genomsocialdemokratins politiska framgångar (1932–1976). På flera marknader behölls regleringarna länge. Hyresregleringen gäller ännu idagmen harmodifierats. Under 1970-talet så hade finansdepartementet en unikt stark ställning där Riksbanken och penningpolitiken var underordnad övrig ekonomisk politik. Den expansiva finanspolitiken drog upp inflationen som blev för hög och samtidigt hade det byggts upp stora balansproblem som kulminerade med 90-talskrisen. Den offentliga sektorn blev kraftigt överdimensionerad och de högamarginalskatterna ledde till ett extremt högt skattetryck som var alldeles för kostsamt. Den svenska kronan devalverades och deprecierades varvid inflationen förblev hög. Dennominella räntenivån toppade på 13,7 procent 1990 att jämföramed dagens 10-årsränta på 0,20 procent. 1993 deklarerade riksbanksfullmäktige prisstabilitet som ett övergripande mål för penningpolitiken. 1995 preciserades målet som att förändringen i konsumentprisindex begränsades till 2 procent plus/minus 1 procentenhet. Prisstabilitet (låg inflation) har därefter varit Riksbankens enda mål. Ramen för den nya penningpolitiken ledde fram till enny riksbankslag, somträdde i kraft 1999, där Riksbanken gavs enmer självständig ställning och ett lagfäst prisstabilitetsmål. DENNOMINELLA RÄNTENIVÅN TOPPADE PÅ 13,7 PROCENT 1990 ATT JÄMFÖRAMED DAGENS 10 ÅRSRÄNTA PÅ 0,20 PROCENT

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 15 ASSET MANAGEMENT Den historiska inflationsnivån det senaste decenniet, i en värld med kraftigt ökad produktivitet, snabb teknikutveckling och global konkurrens betyder kanske i själva verket en skapad inflationseffekt på uppemot fyra procent per år sedan länge. Alltså skillnaden mellan plus två procent och minus två procent som vore mer naturligt på grund av fallande priser på teknik, energi m.m. och dessutom ett växande överskott på sparande i världen. Framåt sett så minskar tillskottet av ny asiatisk arbetskraft, det vet vi redan nu. Medellivslängden kan vi också med hög säkerhet anta ökar. Centralbanken styr primärt med den korta räntan medan den långa räntan också påverkas av finanspolitiska beslut liksom inflationsförväntningar och allmän riskaptit. Vi har tidigare under året, i demånatligen utgivnaMarknadsbreven, lyft framen högre acceptans för enmer keynesiansk ansats i finanspolitiken i sambandmed pandemin. Detta har för många länder, inteminst USA, resulterat i enmassiv ökning av statsskulden. De högt skuldsatta staterna får då naturligtvis ett starkare egenintresse av att hålla nere obligationsräntan och släppa fram lite mer inflation för att på sikt lösa skuldproblemet genom en låg realränta. Å andra sidan kan centralbankerna idag lätt skapa säljtryck på obligationer för att vid behov höja den långa räntan genom att minska på det gigantiska innehavet av egna landets statspapper i deras uppblåsta balansräkningar. När pandemin smällde till på det globala planet så tvekade inte centralbankerna att rekordsnabbt sänka korträntan samtidigt som flera olika köpprogram startade för alltifrån statspapper till företagsobligationer med såväl låg som hög somden stigande protektionismen, kan innebära strukturella problem i världshandeln och möjligen också kunna ge mer varaktiga inflationsimpulser. Skenande inflationmed därtill panikslagna centralbanker somchockhöjer räntorna skulle innebära en enormkapitalförstöring när tillgångspriser såsom aktier, fastigheter och obligationer kraschar. För att ta investeringsbeslut i dagsläget så är hemläxan avseende ränteriktning därför extra viktig då långräntorna fallit från rekordnivån 15,8 procent 1985, till dagens 1,5 procent i USA och 0,2 procent i Sverige. Sett till USA så har den korta räntan, Feds styrränta, legat och pendlat mellan 0,25 och 6,5 procent och den långa 10-årsräntan har samtidigt rört sig i spannet 6,8 och 0,5 procent, med en genomsnittsränta på nästan 3 procent under 2000-talet. För att försöka sig på att prognostisera en långsiktig jämviktsnivå, där ekonomin är i balans sett till sysselsättning och prisstabilitet, behövs en hel del parametrar vägas in. Räntemarknaden styrs liksomandramarknadsnoterade tillgångar av aktörernas förväntansbild avseende ekonomin samt förändringar i penningpolitiken. Räntefallet som snart pågått i fyra decennier har drivits av strukturella faktorer som globalisering av såväl tjänste- som varuproduktion, där Asiens snabba tillväxt av ny arbetskraft förändrat spelplanen rejält. Lägg därtill den digitala internetrevolutionen som inneburit många banbrytande teknologiskiften. Den demografiska förändringen med en åldrande befolkning har också medverkat till nedåtpressen på räntorna genom ett ökat sparande. 20.000.000.000.000 STORLEKENPÅ DE GLOBALA OBLIGATIONSKÖPENSOMCENTRALBANKERNA GENOMFÖRT BERÄKNAS UPPGÅ TILL TOTALT 20 000MILJARDERDOLLAR. DETMOTSVARAR 20 25 PROCENT AVMOTSVARANDE LÄNDERS BNP.

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 16 ASSET MANAGEMENT Såväl fraktrater, somkoppar-, järnmalm- och oljepriser föll liksomhalvledarpriser. Hamnarna rapporterade omfärre leveransförseningar, lagren av elektronikprodukter steg och bilproducenterna kunde återigen dra i gång tidigare stoppad produktion. Därför borde det mest troliga scenariot vara att den största och värsta inflationsuppgången är bakom oss. Detta inteminst sett till det faktumatt innan pandemin saknadesmotsvarande inflationsimpulser helt. För 2023 spår de flesta att världsekonomin normaliseras igen med en nominell global tillväxt runt 4–5 procent. Med beaktande av Feds bantning av obligationsköpen under första kvartalet och två till tre räntehöjningar under året så bedöms ändå inte 10-årsräntan stiga såmycketmer än 50–100 punkter varvid dennegativa realräntan bedöms bestå även under 2022. Ekonomin är i en fas av kraftig omvandling och förnyelse som skapar tillväxt. Med tendenser till en fortsatt låg realränta blir detta gynnsamt för aktier under lång tid. Men om inflationen blir oroande hög har centralbanken fortfarande muskler att få upp realräntan och sänka efterfrågan i ekonomin. Keynesianska offentliga satsningar i infrastruktur etc. kan fungera bra en tid, men penningpolitikens liberalamarknadsinriktningmåste fortsatt ha en dominerande ställning framför finanspolitiken så att dynamiken upprätthålls i ekonomin. Därför delar vi centralbankernas bedömning att inflationen successivt normaliseras och att den över en konjunkturcykel fortsätter att ligga i linje med centralbankernas egna inflationsmål på 2–2,5 procent. kreditstatus. Denna okonventionella penningpolitik bidrog naturligtvis till stora störningar av prisbilden på obligationsmarknaderna. Detta var inget nytt grepp utan har alltmer blivit en naturlig del av centralbankernas verktygslåda efter finanskrisen 2007–2008 och i takt med att styrräntor runt noll mer eller mindre spelade ut sin roll. Storleken på de globala obligationsköpen somcentralbankerna genomfört beräknas uppgå till totalt 20 000miljarder dollar. Det motsvarar 20–25 procent avmotsvarande ländersBNP. Internationella studier visar vidare på att detta pressat ner räntan med minst 100–150 punkter och därmed även bidragit till att sänka den neutrala realräntan. Eftersomsparandet förblir högt påverkar inflationen inte konsumtionen ännu,mennär sparandet ebbat ut kommer konsumenterna sannolikt att bli alltmer priskänsliga om deras löner inte hängermed. Detta kommer sannolikt att vara fallet för många som arbetar i mogna sektorer. Det är en sak att anställa i en nödsituation och försöka behålla personal som slutar, men företagen blir alltmer ovilliga att höja lönerna om de inte kan se direkt att konsumenternas acceptans för större prishöjningar ökar i takt med högre löner. Då är risken redan ett faktum att inflationssnurran är i spinn med allt fler och större konsekvenser för realekonomin. Detta är dock inte vårt huvudscenario. Mot slutet av 2021 syntes tydliga tecken på att leveransförseningar och komponentbrist liksom energi- och råvarupriser, som från början drog i gång ”inflationscirkusen”, började ge vika. …KONJUNKTURCYKEL FORTSÄTTER ATT LIGGA I LINJE MED CENTRALBANKERNAS EGNA INFLATIONS MÅL PÅ 2 2,5 PROCENT. 2,25%

RUBRIK J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 17 ASSET MANAGEMENT INVESTERINGSFILOSOFI 2022 JRS INVESTERINGSFILOSOFI FÖRVALTNING MED AKTIV ALLOKERING I FOKUS. Det finns många olika sätt att förvalta dina besparingar/ placeringar. Vissa placerare bryr sig inte ommarknadens svängningar utan försöker bara hitta välskötta företag med höga och stabila utdelningar. Andra investerare letar kursvinnare bland snabbväxande företag med starka varumärken. En tredje kategori satsar huvudsakligen på värdeaktier. Den fjärde gruppen följer en mer opportunistisk och taktiskt kortsiktig allokeringsstrategi. Vi på JRS anser att det är för riskfyllt att bara hålla sig till en förvaltningsstil. Vårt förvaltningskoncept är att kapitalet ska vara väl fördelat mellan olika tillgångsslag, marknader och regioner, sektorer, stilar, storlekar, teman och förvaltare. Men det räcker inte med att statiskt fördela kapitalet för att uppnå bästa möjliga resultat. Det beror på flera faktorer. Framför allt måste förvaltaren löpande bevaka den strida ström av information som i stort och smått påverkar marknaden. Sådant som varit självklart under lång tid kan plötsligt ändras, vilket innebär att portföljens sammansättning regelbundet måste ses över. Det kallar vi taktisk allokering. Vidare är investeringens syfte av stor vikt liksom investerarens attityd till risk. JRS anser att marknaderna är ineffektiva vilket exempelvis grundar sig på att de olika marknaderna är segmenterade med olika mognads- och utvecklingsstadier och strukturella förändringar som inte utvärderas på ett korrekt sätt. Detta bidrar till och från till felprissättningar av olika tillgångsslag. Aktiv förvaltning kan därmed, genom disciplinerad, logisk och en teoretiskt sund investerings- och beslutsprocess, generera överavkastning utan ett högre risktagande. Vårmålsättning är attmöta och gärna överträffa dina förväntningar somkund. Det gör vi med en noga avvägd portfölj som till begränsad risk ger dig högre avkastning än jämförbara portföljer och index. Vi bedömer hur kapitalet ska fördelas mellan olika tillgångsklasser, där tillgångar konkurrerar med och kompletterar varandra. TAKTISK ALLOKERING

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 18 Under 2021 har allokeringenmot svenska och globala aktier pendlatmellan svag övervikt ochmaxvikt. Sett till årets avkastning blev det en lyckad strategi. Vid inledningen av 2022 kvarstår den höga allokeringen mot tillgångsklassen aktier. Hoten ska inte underskattas och detsamma gäller för möjligheterna. Storheterna redogörs det för under avsnittet UTSIKTER INFÖR 2022 tidigare i denna krönika. Under året har oron ändrat fokus från kvardröjande nedstängningar till att oroas för ”kosläpp” med efterföljande flaskhalsproblem. Ena kvartalet var det oro för ränteuppgång (överhettning) och nästa gång oroades placerarna av räntenedgången (inflationen urholkar köpkraft och Fed kommer att strama åt för mycket). Journalister och analytiker slogs om de största rubrikerna med röda versaler där det friskt pendlademellan ”STAGFLATION” och ”INFLATION”. Mot slutet av året var det omikronspridningen, inflationsdata i USA liksom Feds bantning av obligationsköpen som skapade mest rubriker och huvudbry. I beskrivningen av JRS investeringsfilosofi så lyfter vi fram vikten av att använda sig avmånga olika angreppssätt och processer omman ska kunna lyckas långsiktigt med portföljallokeringen. Det underlättar konsekvensanalysen av enskilda, men likväl mycket viktiga händelser, under olika börsfaser. Börsen handlarmycket omkortsiktig psykologi, men på längre sikt ombörsföretagens förmåga att skapa vinster och därmed möjliggöra utdelningar och återköp. Med den utgångspunkten bedöms förutsättningarna fortsatt relativt goda då vinstprognoserna bedöms vara för låga sett till efterfrågebild, investeringsbehov samt ränteläge. Hotbilden stärks ommarknaderna tror att Fed kommer att strama åt förmycket och för snabbt. Då ökar risken för recession med hänsyn till att världen fortfarande tyngs av osäkerheten kring pandemieffekterna. Marknaderna har redan prisat in tre räntehöjningar under 2022, varav den första under våren. När det gäller en stramare penningpolitik, bör det beaktas att aktier faktiskt historiskt har presterat starkt under Feds första räntehöjning i räntecykeln. Detta är logiskt eftersom tillväxten vanligtvis fortfarande är stark vid motsvarande tidpunkt. Nervositeten ökar dock i taktmed att räntekurvan plattas ut. Ju närmare korträntan (3 månader till 2 år) kommer de långa räntorna (5–30 år), desto kraftfullare bedöms åtstramningen vara. Inverterar kurvan (kortränta > långränta) och det historiska mönstret återupprepas, så brukar börsen ändå inte toppa förrän 9månader senare. Under 2021 minskade den amerikanska räntekurvans lutning (10-års ränta minus 2-årsränta) med 80 punkter och ligger i skrivande på 80 punkter. Ovanstående analys ligger till grund för en relativt positiv börssyn och därtill en negativ syn på statspapper. Allokering handlar naturligtvis inte bara omaktier och räntor, ett stabilt portföljbygge behöver fler byggklossar än så. Läs därför gärna vidare under portföljavsnittet, där helheten av JRS aktuella portföljstrategi beskrivs. ALLOKERING I BESKRIVINGEN AV JRS INVESTERINGSFILOSOFI SÅ LYFTER VI FRAM VIKTEN AV ATT ANVÄNDA SIG AV MÅNGA OLIKA ANGREPPSSÄTT OCH PROCESSER 2022 ASSET MANAGEMENT

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 19 SVENSKAAKTIER Uppgångsfasen på Stockholmsbörsen inleddes i slutet avmars 2020och var i principobruten framtill börjanav augusti 2021. Det somfrämst bidrog till styrkan i uppgången var att vinstcykeln visadesigblimycket starkareänvadmångahade förväntat sig. Det ser följaktligen ut somatt lejonparten av de största börsbolagen lyckats välmedatt föra vidaredehögrekostnaderna för insatsvaror, logistikmedmera på slutkunderna. Kurssvängningarna under året har ofta haft sin förklaring i större ränteförändringarmed efterföljande portföljrotationer från tillväxt- till värdeaktier. Bolagsrapporterna för det första halvåret kom in bra och andades fortsatt optimism, främst i formav starkaorderböcker. Det återkommandeosäkerhetsmomentet var den fortsatta komponentbristen inomfrämst halvledare. Börsuppgången höll i sig framtillmitten av augusti då fortsatta signaler om komponentbrister inomtillverkningsindustrin, allt högre värderingar samt att inflationen fortsatte stiga varvid tvivlet ökade att prisuppgångarna inte var övergående. Börsen konsoliderade därefter i enmer sidledes rörelse framtill årsskiftet. Börsåret 2021 har präglats av en extremt hög aktivitet av nyintroduktioner till Stockholmsbörsen. Av dessa noteringar så handlades nästan hälften av aktierna under sin noteringskurs i tredje kvartalet. Med andra ord verkar flertalet bolag noteratsmed för höga värderingar. Detta kan i sigmycket väl visa sig vara ett varningstecken att börsuppgången går in i en lugnare fas under 2022. En annan reflektion från året är att rabatten i flera investmentbolagminskat rejält. Investors rabatt är exempelvis nere på rekordlåga 7 procent, att jämföra med en historisk rabatt på 17 procent den senaste 3-årsperioden. Flera faktorer talar för att även2022kommerbli ett braår för Stockholmsbörsen. En stor flaskhals för flera av våra stora börsbolag har varit bristen på halvledare. Under nästa år kommer vi sannolikt se en successiv förbättring kring detta, då tecken syns på att halvledarindustrin börjar komma i kapp produktionskapaciteten. Volvo är ett exempel på bolag som drabbades av brist påhalvledare. Volvo kundehelt enkelt inte till fulloproduceraochleverera i taktmedefterfrågandåkomponentbrist och leveransförseningar satte käppar i hjulen för företaget. En annan faktor somtalar för Stockholmsbörsen är den kronförsvagning vi sett under året. En svagare krona gynnar våra exportberoende börsbolag, som väger tungt i svenska börsindexindex. Andra bolag sombedöms gynnas postcovid är bolag inomhälsovård, medicinteknik och läkemedel. Många av samhällets sjukvårdsresurser har gått åt till att bekämpa pandemin, varvid en stor vårdskuld byggts upp. Denna vårdskuldbehöver hanteras vilket gynnar bolagsåsomAstraZeneca. Temat ESG (Environmental Social andGovernance, det vill sägamiljö, socialt ansvar och bolagsstyrning) fortsätter vara i fokus, vilket eldas på av den pågående energikrisen samt som ett led av slutsatserna från FN:s senaste klimattoppmöte i Glasgow. Inom det segmentet bedöms exempelvis investmentbolaget Aker Horizons gynnas, som både investerar inom förnyelsebar energi samt lösningar för att hantera klimatpåverkan. Inför 2022 ligger tyngdpunkten i den svenska aktieportföljen på värdebolag, bank, hälsovård samt förnybar energi. REKOMMENDATION ÖVERVIKTA SVENSKA AKTIER. 2022 LIGGER TYNGDPUNKTEN I DEN SVENSKA AKTIEPORTFÖLJEN PÅ VÄRDEBOLAG, BANK, HÄLSOVÅRD SAMT FÖRNYBAR ENERGI. ASSET MANAGEMENT

J R S A S S E T M A N A G E M E N T A B | F Ö R V A L T N I N G S Å R E T 2 0 2 1 | R E F L E K T I O N E R O C H U T S I K T E R 20 ASSET MANAGEMENT politiska debatten när såväl företag somkonsumenter ska ställa ommot den nya ”gröna ekonomin”. Förvaltarkollektivet har successivt höjt sina inflationsförväntningar och blivit alltmer skeptiska till att inflationsimpulserna endast var av övergående karaktär. Inteminst i USA där producentpriserna rusade under senhösten och nådde smått historiska 8,6 procent. Det kom för många somen chock och återspeglade effekten av prisökningar över hela spektrumet från såväl högre energi- och råvarupriser som till snabbt stigande arbetskraftskostnader. Det sistnämnda fenomenet har överraskat många ekonomer då sysselsättningsgraden i samhället fortfarande inte till fullo har nått nivåerna som gällde innan covid-19 tvingade världen till nedstängningar. Men de facto kvarstår en brist på kvalificerad arbetskraft, vilket har satt en betydande press uppåt inommånga lönesegment. Lönekraven riskerar dessutomatt eskalera ytterligare i takt med högre inflationstakt, somexempelvis i USA nådde 6,2 procent under hösten, vilket var den högsta uppmätta nivån sedan 1982. Företagens vinsttillväxt under 2021 har varit anmärkningsvärt stark. En väldigt expansiv finans- och penningpolitik bidrog självklart till den snabba och starka återhämtningen, menmest avgörande var naturligtvis den snabba och effektiva utrullningen av de godkända covid-19 vaccinerna samt i sambandmed dessa, återöppnandet av världens ekonomier. De globala vinstökningarna blev slutligen 25 procent högre än vad analytikerna spådde vid ingången av 2021. GLOBALAAKTIER Betydande störningar i industrins försörjningskedjor fortsatte att dominera rubrikerna under 2021. Till största del var detta en kvarvarande negativ effekt av nedstängningar och begränsadmobilitet efter pandemins utbrott under 2020men sombedömsminska avsevärt, omän successivt, under 2022. Historiskt harmarknadsmekanismerna visat sig anpassa sig ganska snabbt efter perioder av stress med att förändra lager relaterat till efterfrågesituationen. Därtill har enmajoritet av företagen ändrat mer påtagligt i sina försörjningskedjor där pandemin har varit en kraftfull katalysator. Inför 2022 finns det därför all anledning att varamer optimistisk och det finns redan tecken på lättnader såsomsnabbt fallande fraktpriser liksomhögre färdigvarulager av bland annat elektronikprodukter samt prisfall för vissa råvaror. Däremot kan energipriserna förväntas fortsätta vara historiskt höga. Den starka ekonomiska återhämtningen höjer efterfrågan på olja och gas i en tid då utbudet är relativt statiskt. Eftersom regeringar världen över har uppmuntrat energiindustrinatt investeramer i förnybar energi, har företagen spenderat destomindre på traditionell prospektering och därmed har produktionen snarareminskat än ökat. Somett resultat av denna omställning av företagens övergripande strategier är utbudet inte bara snävt utan kommer i många fall att krympa, särskilt omutsläppsmålen ska nås. Följaktligen kommer traditionella energipriser sannolikt att förbli höga under en längre tid. Bristenpåelmedundermåliga kraftnät kommer att förbli en ”het potatis” i den allmänna DE GLOBALA VINSTÖKNINGARNA BLEV SLUTLIGEN 25 PROCENT HÖGRE ÄN VAD ANALYTIKERNA SPÅDDE VID INGÅNGEN AV 2021. 25%

RkJQdWJsaXNoZXIy NjAyMDA=